如果處理不當(dāng)，美元快速升值所導(dǎo)致的美元回流將帶來全球信貸緊縮。
　　
　　特朗普減稅與加大基礎(chǔ)設(shè)施投資新政的期盼，引發(fā)了最近一波美元飆升的行情，但美元的快速升值所導(dǎo)致的美元回流，將無可避免地帶來全球信貸緊縮，如果處理不當(dāng)，對全球經(jīng)濟和美國經(jīng)濟都將是沉重打擊。
　　
　　特朗普贏得美國總統(tǒng)大選之后的三周里，美元兌眾多富裕國家貨幣的匯率經(jīng)歷了最為凌厲的一次上漲，大量持有離岸美元債的新興國家，如巴西、智利、土耳其，其貨幣兌美元也大幅下跌。相比而言，人民幣兌美元的匯率盡管也下跌，但相比而言幅度并不大（見下圖），部分體現(xiàn)自去年八月匯改以來人民幣盯住一籃子貨幣的穩(wěn)定性。
　　
　　不過，恰如本篇封面文章所述，美元的快速升值對全球經(jīng)濟與美國經(jīng)濟都不是好事，持續(xù)升值所帶來的連鎖反應(yīng)，就像開啟了潘多拉盒子，也一定會對人民幣的匯率乃至中國經(jīng)濟帶來負(fù)面影響。管理人民幣匯率并沒有什么好的辦法：加速貶值會加劇資本外流、一次性貶值到位則可能影響金融穩(wěn)定，而更多對資本項下流出的控制則會對經(jīng)濟產(chǎn)生影響。
　　
　　世界上最重要的貨幣正在展現(xiàn)實力。特朗普贏得美國總統(tǒng)大選之后的三周里，美元兌眾多富裕國家貨幣的匯率經(jīng)歷了史上其中一次最為凌厲的上漲。目前美元相較2011年的低價位上漲了40%。相對于新興市場貨幣，美元也表現(xiàn)強勁。人民幣兌美元已跌至2008年以來的最低水平；據(jù)說中國官員正考慮進一步嚴(yán)格限制本國公司的海外收購，以遏制匯率的下行壓力。至于自食苦果的印度，該國的貨幣兌美元已達歷史最低點。其他亞洲貨幣的跌幅也是自1997-1998年金融危機以來前所未見的。
　　
　　數(shù)年來美元一直在逐漸積聚力量。但最近這次飆升的推動力是美國經(jīng)濟政策組合或許會發(fā)生轉(zhuǎn)變的大背景。投資者已下注大筆資金，賭的是特朗普會減稅，并且將投入更多公共資金整修美國搖搖欲墜的基礎(chǔ)設(shè)施。大手筆的財政刺激會讓美聯(lián)儲更快加息以抑制通貨膨脹。美國十年期國債收益率已從大選當(dāng)晚的1.7%升至2.3%。更高的收益會吸引更多的資本流入。
　　
　　世界最大經(jīng)濟體強有力的增長聽來似乎頗令人期待。一個被廣為援引的先例是里根總統(tǒng)的首個任期：當(dāng)時預(yù)算赤字?jǐn)U大，利率高企，美元同時也在猛漲。那段時期在國外引發(fā)了問題，而這一次可能還會更加復(fù)雜。盡管美國經(jīng)濟占世界經(jīng)濟的比重縮小了，但全球金融和信貸市場的規(guī)模已呈爆炸式增長。美元已經(jīng)變得越來越關(guān)鍵——這讓強勁的美元對世界、對美國都更加危險。
　　
　　世界新秩序
　　
　　美國作為貿(mào)易強國的相對影響力已經(jīng)逐步減弱：以美國為最大出口市場的國家數(shù)量從1994年的44個降至二十年后的32個。但美元作為交易和儲值貨幣的霸主地位仍然無可撼動。美元的力量在某些方面顯而易見。2014年的一項估算表明，事實上的美元區(qū)（包括美國和貨幣盯住美元的國家）可能要占世界人口的60%及全球GDP的60%。
　　
　　其他因素就沒那么明顯了。發(fā)生在美國境外的美元融資數(shù)額近年來已飆升。隨著新興市場越來越富裕、越來越渴望融資，它們對于美元的需求也在增長。金融危機以來，美國的低利率已經(jīng)讓養(yǎng)老基金轉(zhuǎn)向他處以尋求更高的收益。它們涌向諸如莫桑比克和贊比亞這樣不可思議的地方購買以美元計價的債券，也購買新興市場里較大的公司發(fā)行的債券。這些公司都非常樂于以比國內(nèi)更低的利率貸到美元。根據(jù)央行官員交流平臺國際清算銀行（Bank  for International Settlements）的數(shù)據(jù)，截至去年這類美元債務(wù)已達近十萬億，其中的三分之一在新興市場。
　　
　　當(dāng)美元升值時，償還這些債務(wù)的成本也增加了。但是更強勁的美元所帶來的痛苦要遠遠超出其對美元借款人的直接影響。因為便宜的離岸借款在很多情況下已經(jīng)帶來了本地信貸供應(yīng)的增加。資本流入推高了本地資產(chǎn)價格，進而鼓勵更多借款。新興市場公司借來的美元并不全都用于投資；有些錢最終存入了銀行賬戶（在那里可以被再次借出）或是為其他公司提供融資。
　　
　　日趨強勁的美元使這一循環(huán)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。隨著美元上漲，借款人需要節(jié)約現(xiàn)金來支付不斷增長的償債成本。隨著資金流出，資產(chǎn)價格出現(xiàn)下跌。結(jié)果是美國以外很多地方的信貸狀況與美元的命運綁得更緊。一些貨幣近來對美元貶值最多的國家正是像巴西、智利、土耳其這樣持有大量美元債務(wù)的國家，這絕非偶然。
　　
　　全視之眼
　　
　　更強勁的美元對于美國自身也有潛在的危險。強勢貨幣會擠壓出口、刺激進口，因此貿(mào)易赤字將會擴大。在里根時期，飆升的赤字引發(fā)了貿(mào)易保護主義。而這一次美國已經(jīng)存在巨額赤字，且該赤字已經(jīng)被政治化，尤其是被特朗普政治化了。他認(rèn)為這一赤字證明國際貿(mào)易規(guī)則受到操控，偏向其他國家。特朗普曾威脅說要對從中國和墨西哥進口的商品征收高額關(guān)稅來平衡貿(mào)易，赤字?jǐn)U大會讓特朗普更有可能將威脅付諸行動。如果特朗普屈從其貿(mào)易保護主義者的本能，其后果對所有人來說都會是災(zāi)難性的。
　　
　　自然，這很大程度上取決于美元的走向。許多投資者都很樂觀。美元相對于其他貨幣來說開始變得更貴了。如果新興市場有麻煩，美聯(lián)儲一貫會選擇推遲加息。然而外匯市場往往會很長時間大幅背離基本價值。逃離美元的投資者想要轉(zhuǎn)投何處也未可知。覬覦美元皇冠的兩大貨幣歐元和人民幣各自都有根深蒂固的問題。本月將召開下一次議息會議的美聯(lián)儲可能會發(fā)現(xiàn)，要在這一升溫當(dāng)中的經(jīng)濟體中避免緊縮比以往更困難。
　　
　　如果美元持續(xù)強勁，來自貿(mào)易保護主義者的壓力會不會被協(xié)調(diào)一致的國際行動所平息？一些人開始探討一個堪比《廣場協(xié)議》（1985年由美國、日本、英國、法國和西德簽訂）、旨在再次讓美元貶值的新協(xié)定，這一想法看上去不合時宜。日本和歐洲正在對抗低通脹，對推高本幣毫不熱心，更不用提要這么做可能需要執(zhí)行的緊縮貨幣政策了。
　　
　　由于看好更強勁的增長前景，美國的股票市場已恢復(fù)元氣。它們太目空一切。全球經(jīng)濟仍舊疲軟，美元的強勁會讓它更加羸弱。