各國貨幣政策的分歧眼下正在進一步加大。
 
    就短期而言，新興經(jīng)濟體與發(fā)達國家呈現(xiàn)幾種截然不同的變化趨勢。一則，新興經(jīng)濟體面臨愈加嚴重的通脹壓力，多數(shù)已頻繁運用加息政策，除中國之外，印度自去年3月以來已12次上調(diào)利率。二則，部分新興經(jīng)濟體政策開始轉(zhuǎn)向，如巴西今年在連續(xù)5次加息后，重新采取降息政策。三則，美國等經(jīng)濟復(fù)蘇乏力、又面臨眾多負面沖擊的發(fā)達國家，則將持續(xù)保持低利率環(huán)境。如8月9日美聯(lián)儲宣布至少維持現(xiàn)行低利率水平至2013年中期，近期又開始實施“扭轉(zhuǎn)政策”以壓低長期利率；受經(jīng)濟前景惡化的影響，英國央行堅定的加息論者也放棄了相應(yīng)呼吁；日本也持續(xù)保持零利率以支持震后經(jīng)濟重建。四則，通脹壓力上升較快的歐元區(qū)、澳洲等經(jīng)濟體，在經(jīng)歷了短暫的加息期后，也都停止了利率上升的步伐。由此綜合來看，考慮到全球資金價格更多還是受發(fā)達國家的政策利率影響，因此在未來兩年內(nèi)，不出意外全球利率水平都會保持較低水平。
 
    就長期而言，在本輪低利率周期過后，可能會進入一個長期利率上升的時期，過去幾十年來資金日益低廉的趨勢將一去不返。究其原因，也有三方面。一則，全球儲蓄率可能會逐漸下降。面對全球經(jīng)濟失衡的困境，許多學(xué)者開出的藥方，就是貿(mào)易盈余國家要降低儲蓄、增加消費，事實上作為最大的凈儲蓄國，中國已出現(xiàn)了類似的變化。歐美國家危機之后儲蓄率的微弱上升不足以改變這種趨勢，這將使得流入國際市場的金融資源供給大幅下降。二則，在應(yīng)付了短期危機之后，歐美國家將不得不面臨物價上漲、財政金融紀律松弛的威脅，因此新的貨幣緊縮周期終會來到。三則，中國的城市化率剛剛達到50%，即將進入加速城市化時期，巨大的投資需求不僅仍是經(jīng)濟增長的主要動力，也吸引全球資本不斷流入中國的建設(shè)領(lǐng)域，而印度和其他大型發(fā)展中經(jīng)濟體也有同樣的前景。
 
    利率變化對全球經(jīng)濟和貿(mào)易的影響是極其復(fù)雜的。傳統(tǒng)教科書告訴我們，利率變動會影響投資和消費，進而影響價格，從而間接影響進出口和經(jīng)濟增長。蒙代爾的三元悖論則進一步論述了貨幣政策、匯率政策與資本流動之間的矛盾關(guān)系，使得開放經(jīng)濟條件下利率變化的后果更難以判斷。
 
    首先，在目前還未看到邊界的低利率時代，寬松貨幣條件對于經(jīng)濟復(fù)蘇和國際貿(mào)易的刺激作用仍然很大。即便中國等新興經(jīng)濟體的利率不斷上升，但也要看到一方面由于外部不確定性增加，這些國家的加息步伐已有所停滯，另一方面，美聯(lián)儲和其他主要央行的低利率政策，使得全球流動性充裕的基本格局仍將延續(xù)。雖然近期很多人認為全球經(jīng)濟已進入“新危險時期”，下行風險不斷加大，但筆者認為再次陷入衰退的概率并不大，頂多是陷入“波浪式”上行的趨勢，這除了因為判斷實體經(jīng)濟的緩慢上行周期已確立外，貨幣寬松和低利率政策也會起到“嗎啡式”作用。
 
    其次，當全面加息周期終將到來之時，如同2004年到2006年的情況那樣，很可能會迎來新一輪振奮人心的全球經(jīng)濟上升期。當然，在全球經(jīng)濟弊端沒有解決的情況下，這仍會是“畸形”的增長。如果要歸納出導(dǎo)致上一輪經(jīng)濟繁榮的因素，可以找到流動性過剩、金融創(chuàng)新加速、新興市場投資需求膨脹、發(fā)達市場消費需求旺盛、國際貿(mào)易活躍等。自然，這些因素也可以被解釋為2007年國際金融危機的引信。展望未來十年，增長動力似乎只剩下貨幣泛濫、金融創(chuàng)新、新興經(jīng)濟體的固定資產(chǎn)投資。
 
    隨著利率上升導(dǎo)致貨幣條件改變，加上中國城市化勢頭和人口紅利在未來可能的趨勢性轉(zhuǎn)變，并且跨國金融機構(gòu)的貪婪并沒有因為本輪危機而有多大收斂，在貨幣泛濫背景下必將再次陷入金融創(chuàng)新過度的陷阱。這使世人不得不擔心，到那時全球經(jīng)濟增長的動力究竟是什么？換句話說，與目前“二次探底”的擔心相比，筆者認為2020年左右全球?qū)⒚媾R一次更嚴峻的經(jīng)濟周期性考驗。
 
    此外，在各國經(jīng)濟增長模式亟待轉(zhuǎn)變的背景下，伴隨著資金成本的上升，以及中國等凈儲蓄國降低出口導(dǎo)向的偏好，以及貿(mào)易保護主義的盛行，全球進出口貿(mào)易也將面臨新的挑戰(zhàn)。尤其對中國來說，出口增長最快的部分實際上是機械重工等資本密集產(chǎn)品，由于利率上升將影響資本密集型企業(yè)的發(fā)展，所以也會約束出口的擴張。
 
    總之，雖然我們可以對全球利率的周期變化有所揣測，但不同階段各國利率水平與利率政策的差異性也在拉大，這也增加了貨幣政策國際協(xié)調(diào)的難度，加劇了國際貨幣體系的脆弱性。對中國來說，考慮到資源價格與工資上漲可能會導(dǎo)致較長的“溫和”通脹期，并且需要提高資金使用效率，因此或許利率的適度提高，更有利于經(jīng)濟發(fā)展與轉(zhuǎn)型。當然，這種利率調(diào)整應(yīng)建立在市場化基礎(chǔ)之上，而不是當前難以反映真實資金供求的政策利率和所謂市場利率。